原标题：全球金融观察｜近期人民币对美元汇率波动原因几何？今年下半年或逐步收复失地

21世纪经济报道特约研究员王应贵 澳门报道

最近人民币对美元汇率走势令市场感到不安。自今年开年以来，截至6月9日，美元对人民币和日元汇率分别升值3.34%和6.31%，但美元对欧元、英镑、加元和印度卢比汇率分别贬值0.42 %、3.83%、1.56%和0.06%。就每日波动水平而言，美元对欧元、英镑、日元和加元分别为0.49%、0.69%、0.56%和0.43%，对人民币和印度卢比分别为0.33%和0.24%。美元对西方主要货币汇率波动较高，但对人民币和印度货币波动较低。

人民币对我国主要出口市场货币汇率涨跌不一。2022年，我国（内地）十大出口市场分别为美国、中国香港、日本、韩国、越南、印度、荷兰、德国、马来西亚和新加坡，合占我国出口贸易份额的52.69%。截至6月9日，人民币对港元、日元、韩元、印度卢比、欧元、马来西亚林吉特和新加坡元的汇率变化为-2.83%、2.92%、-1.15%、-3.55%、-3.6%、1.51%和-2.99%。人民币对这些货币贬值幅度维持在3%左右，这表明亚太地区货币汇率依然维持着与美元某种形式的挂钩。

就人民币短暂贬值原因，市场众说纷纭，但多少存在一些认识偏差。首先，汇率短期升值或贬值并不等于经济增长良好或疲软，因为外汇市场就是个以投机交易为主的金融市场，汇率变化更多反映的是投资者超短期想法（市场心态），未必与宏观基本面有任何关系。即使一个国家经济发展态势良好，其货币汇率未必就会升值。同样，如果一个国家经济发展低迷，其货币汇率未必就会贬值。其次，汇率变化与国际贸易顺差与逆差毫无关系。据美联储数据，自1992年以来，美国对外商品贸易一直处于逆差，美元汇率却时而坚挺，时而疲软，因此美国对外贸易状况对于“本国汇率贬值有利于出口”这理论假设是有力的驳斥。

最后，汇率变化与制造业采购经理人指数（PMI）有一定关系。中国制造业以28.7%的份额名列世界第一，为我国最重要的经济部门，我国制造业采购经理人指数也备受世界投资者和媒体的关注，市场以此判断我国经济走向。然而，指数除了短期采购订单外还包括了采购经理对未来变化的看法，而采购经理人预期容易受金融与经济环境影响，因此50%的荣枯线（50%以上就视为经济扩张，50%以下则视为经济衰退）的预示意义不大。

中美利差反转是人民币汇率波动的主要原因

外汇市场是货币市场的一部分，两种货币的利差是影响汇率最重要的因素。由于美元的霸权地位，许多国家和地区金融管理局（中央银行）唯美联储马首是瞻，丧失了货币政策决策的独立性，或将本国汇率盯住美元，能独立决策的中央银行极为罕见。截至6月10日，世界主要央行的货币政策利率（短期利率）如下：美联储5.00%-5.25%；加拿大银行4.75%；英格兰银行4.5%；澳大利亚储备银行4.10%；欧洲中央银行3.75%；中国人民银行3.65%（利率调整幅度较小），而日本银行为-0.1%（自2016年2月19日以来保持不变）；印度储备银行6.5%。这就是人民币和日元对美元贬值的重要原因。

（图为2022年3月至2023年6月中美利差变化趋势 资料来源：英为财情

说明：蓝线为中美10年期国债利差，橙线为两年期国债利差 ）

中美利差变化能够很好地解释人民币贬值的根本原因。美联储于2022年3月17日开始加息，调整后联邦基金利率（货币政策目标）为0.25%-0.50%；随后连续9次加息，目前利率为5.00%-5.25%。美联储的激进加息周期导致中美利差发生了反转。2022年3月7日，中美10年期国债利差（中国10年期国债收益率-美国10年国债收益率）为1.063%，而2023年6月9日，中美10年期国债利差变为-1.039%，也就是，美国10年期国债收益高于中国10年国债收益；中美2年期国债利差为0.699%，但由于美国利率倒挂（短期利率高于长期利率），2023年6月9日，该利差扩大至-2.495%。

近期人民币汇率走势依然会受到中美利差变化影响。2023年6月14日（北美时间）结束的联邦公开市场委员会是本周市场的焦点。尽管联储官员早已放话，美联储会暂停加息，但鉴于核心通胀率企稳4.7%，金融市场急切想知道美联储对通胀的态度，特别是有关减息的时间安排。美联储暂停加息肯定会减轻其他货币汇率的贬值压力，人民币对美元汇率也因此会获得较大的反弹机会。

下半年人民币汇率有望收复失地

我国对外出口贸易增长引起了市场忧虑，对人民币汇率产生了不利影响。在通胀居高不下的情形下，世界经济增长进一步放缓，导致进口需求减弱。2022年，全球五大出口国依次为中国、美国、德国、荷兰和日本。2022年1-5月，中国出口贸易额分别为2922.1亿、2140.3亿、3155.9亿、2954.2亿和2835亿美元。2022年1-4月，美国出口贸易额分别为2591.2亿、2536.2亿、2581.9亿和2490.2亿美元；德国出口分别为1429.8亿、1447.2亿、1396.4亿和1437亿美元；1-3月，荷兰出口分别为753.5亿、721.5亿和805.1亿美元；1-4月，日本出口分别为503.5亿、561.8亿、664.5亿和608.2亿美元。中国出口贸易数据公布较早，而其他国家较慢，5月份的数据尚不得而知，从趋势看未必那么乐观。在当前国际形势下，家家都有一本难念的经，唯有坦诚合作才是出路。

遏制住通货膨胀应是绝大多数国家和地区的政府工作的重中之重。通货膨胀正成为世界经济发展的最大障碍。尽管美联储10次提高联邦基金利率，美国5月核心个人消费成本指数（corePCE）仍维持在4.7%；德国、法国和意大利通胀率分别为6.1%、5.1%和7.6%；印度、新加坡、日本和韩国通货膨胀率分别为4.7%、5.7%、3.5%和3.3%。通货膨胀削弱了本币购买力，降低了国内消费需求，同样抑制了对进口商品的需求。此外，通货膨胀加剧经济社会不平等，除了少部分人外大多数居民生活压力剧增。这也是疫情放开后为何世界经济并没有出现持续回升，相反却越来越显疲态。通货膨胀必然导致本国货币长期贬值。我国通胀率处于较低水平，人民币汇率有强大的基本面支持。

从更长远看，一国货币汇率最终会反映背后的经济实力，而经济实力不能简单等于经济规模。按通行算法，经济规模等于本币所表示的国内生产总值除以本币对美元名义（市场现行）汇率，而名义汇率变化波动太大，经济规模不能成为可靠的测算指标。由于全球性通货膨胀和美元对大多数货币升值的原因，据2023年1月26日公布的大汉堡指数，亚洲货币中新加坡元、韩元、泰铢、人民币、日元、马来西亚林吉特、港元和印度卢比对美元汇率分别被低估16.6%、26%、27.2%、34%、41.2%、43.8%、50%和52.7%。经济规模比较有许多坑，不宜过分崇拜GDP。

然而，经济发展才是硬道理，也是本国货币国际地位的最重要支撑。国内生产总值只是个数字而已，它不考虑非市场交易、经营效率，经济不平等和环境因素，也不考虑公民的获得感、幸福感、安全感。世界数字化转型势头正猛，ESG（环境、社会与公司治理）已成为经济发展的主基调，我国未来十年的经济增长极为关键，实现以下发展目标至关重要：着力维护和促进社会公平公义，确保全体人民共同富裕；广泛形成绿色生产生活方式，促进人与自然和谐共生；公司企业财务账目准确透明，管理层秉持诚信原则、坚持多元化领导、维护股东利益。

在外汇市场上，人民币汇率升值或贬值是常见现象，不必大惊小怪，需胸怀大局，追求长期经济增长目标。就目前而论，哪个国家能率先破解疫情后经济疲软难题，哪个国家就能先见曙光，哪国货币就能得到市场众多买家的关注。笔者认为，今年下半年人民币对美元汇率会逐步收复失地，重新回归其长期趋势6.70附近。

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